Cuando invertimos en renta variable en bolsas que cotizan en divisas diferentes de la nuestra aparece una nueva complicación: la fluctuación del valor de ambas divisas, una en la que ahorramos y otra en la que invertimos. En este artículo hacemos una introducción al mercado de divisas y los factores influyentes en los tipos de cambio. Posteriormente analizamos los riesgos que conlleva invertir en activos internacionales (en otras divisas) y las estrategias que se pueden implementar para mitigar dichos riesgos. Redactado por Sebastián López Creamer, autor del proyecto Value4all. 

Introducción al Forex y causas de los cambios de divisas

Introducción al Forex

El mercado de divisas o mercado cambiario, conocido a nivel global como Forex (Foreign Exchange), FX o Currency Market, es el mercado donde se realizan las transacciones de divisas a nivel mundial.

Al hablar de la creación del Forex, resulta interesante entender la evolución de sistemas monetarios hasta llegar a la creación del mercado de divisas, concretamente el patrón oro y el acuerdo de Bretton Woods.

El patrón oro empezó a utilizarse durante el siglo XIX como base del sistema financiero internacional. Este sistema monetario consistía en fijar el valor de la unidad monetaria en términos de una determinada cantidad de oro. De esta manera el valor de la moneda en cuestión estaba asociado a una cantidad determinada de oro y los gobernantes no podían devaluarla a su antojo, evitando así la consecuente inflación. El patrón oro tenía un defecto que limitaba su validez como sistema monetario, un ciclo de auges y caídas motivado por el aumento de las importaciones en las épocas de prosperidad y su consiguiente reducción de reservas de oro con recesiones como resultado. Una vez se producían las recesiones, la moneda se devaluaba tanto que el país resultaba atractivo para otros países y recibía inyecciones de capital, llegando de nuevo a una época de prosperidad.

El patrón oro se abandonó por la interrupción en el movimiento del oro y el flujo comercial debido a la Primera Guerra Mundial. En su lugar se utilizó el Patrón Cambio Oro (PCO) o Gold Exchange Standard, que implicaba el abandono de la necesidad de que todas las monedas estuvieran respaldadas por el oro, ya que solo se mantuvieron así la libra esterlina y el dólar estadounidense. Esto permitió a los países mayor flexibilidad, pues ya no necesitaban mantener reservas consistentes de oro.

Tras la Segunda Guerra Mundial, en 1944 se llegó al acuerdo de Bretton Woods, en el que las naciones participantes se comprometían a mantener el valor de sus divisas en comparación con el dólar americano dentro de un rango estable, donde solo se permitían devaluaciones inferiores al 10%. El dólar americano se utilizaba como referencia y tenía un valor constante: una onza de oro equivalía a 35 dólares.

Por último, en 1971, durante el mandato del presidente Richard Nixon, se abandonó este acuerdo y el dólar americano abandonó el patrón oro. Como consecuencia, las divisas empezaron a ser comerciadas con tipos de cambio libres, dependientes de la ley de oferta y demanda. En este contexto y con los avances tecnológicos de la época, surgió el mercado de divisas o Forex que conocemos hoy en día.

Se caracteriza por ser el mercado con mayor liquidez en el mundo, su volumen de transacciones, la variedad de los participantes del mercado y por ser un mercado disperso geográficamente, ya que cuenta con centros principales en Londres, Nueva York y Tokio. Primero abre el mercado asiático, luego el europeo y, por último, el americano. A esto se debe que se pueda operar en el Forex las 24 horas del día excepto los fines de semana, cuando cierra desde el viernes a las 4:00 pm hasta el domingo por la tarde en horario americano.

De acuerdo con un estudio llevado a cabo por el Banco de Pagos Internacionales en 2019, durante el mes de abril del mismo año se negoció un promedio diario de $6,6 billones. Resulta interesante la comparación con Wall Street, cuyo volumen de negocio es notablemente inferior, necesitando más de un mes para alcanzar la cifra diaria del Forex.

Como se puede mencionar en la siguiente tabla, el dólar es la divisa utilizada como referencia en el mercado de divisas y sus pares son los que mayor volumen de transacciones generan.

Tabla 1. Principales divisas (izquierda) y principales pares negociados en Forex (derecha). Fuente: (Bank for International Settlements, 2019). ¹ EME son las divisas de Emerging Market Economies

 Los principales participantes del mercado son:

• Instituciones financieras: permiten realizar transacciones en distintas divisas a sus clientes y también pueden actuar con fines especulativos o buscando cobertura ante las variaciones en los tipos de cambio. Este proceso está cada vez más automatizado y las comisiones se están viendo
• Bancos centrales: las autoridades monetarias de cada país pueden realizar cambios en la oferta monetaria, la inflación y los tipos de interés. Sus políticas monetarias influyen directamente en los tipos de cambio y algunas veces pueden participar directamente en el mercado buscando
• Empresas multinacionales: las empresas ajenas al sector financiero que acuden al mercado para comprar y vender divisas como resultado de su operación en diversos países. Al igual que para los inversores, los resultados de las empresas en el extranjero se ven considerablemente influidos por la evolución de los tipos de cambio. Su actividad influye en los flujos comerciales y, por tanto, pueden tener impacto en tipos de cambio de países pequeños.

• Inversores particulares a través de intermediarios: normalmente operan a través de brokers que les permiten acceder al mercado. La flexibilidad de horarios y la liquidez de este mercado resultan muy atractivas para los inversores que buscan beneficiarse de las variaciones en los tipos de
• Gestoras de fondos de inversión: resulta necesario que realicen los cambios de divisa para poder tener acceso a la inversión en activos

Factores que influyen en los cambios de las divisas

Para invertir en el ámbito internacional lo primero es entender qué factores influyen en los tipos de cambio. Su comprensión puede resultar en un gran ahorro a largo plazo.

Los tipos de cambio indican la fuerza de una divisa frente a otra y esto es consecuencia directa de la demanda y oferta de ambas. Los siguientes indicadores permiten hacerse una idea de la dirección que puede tomar un tipo de cambio según la actividad económica de los países involucrados en dicho par.

• Balanza comercial: Consiste en la medición de las transacciones económicas entre una nación y sus socios comerciales. Permiten analizar cuánto gasta un país en importaciones y cuánto recibe en exportaciones, siendo un buen indicador de la divisa que tiene mayor demanda, al menos desde el punto de vista comercial.

Se suele expresar como porcentaje del PIB del país para poder compararlo con los demás. Por ejemplo, España siempre ha sido un país importador, por lo que su balanza ha sido negativa y, por el contrario, Alemania -país exportador- tiene una balanza positiva. En 2021 España tuvo un déficit en su balanza comercial de 30.109,2 millones de euros (- 2,5% de su PIB) y, en cambio, Alemania registró un superávit de 178.390,5 M€ (5% de su PIB).

• Inflación. Cuando la demanda aumenta, los precios también aumentan, encareciendo los productos y servicios de un país para los compradores extranjeros. Tiene una influencia directa sobre la demanda de bienes y la divisa utilizada para su compra.
• Tipos de interés. Los bancos centrales pueden incrementar los tipos de interés para contener la inflación. Al ofrecer mayores rendimientos, se fomenta el ahorro y la inversión por parte de la población en lugar del gasto derivado de bajos costes de financiación. Este fenómeno atrae un influjo de capital extranjero que, en consecuencia, aumenta el valor de la divisa.
• Deuda pública. Como se comentará más adelante, para los inversores no resulta interesante invertir en países que se endeudan excesivamente para financiar nuevos proyectos o, aún peor, para mantener su operación habitual. Es de esperar que estos países con elevada deuda experimenten inflaciones considerables y se vean obligados a reducir los tipos de interés para seguir pudiendo hacer frente a sus obligaciones.

Este escenario se da actualmente en el sur de Europa, donde países como España o Italia están altamente endeudados (en España la deuda es un 117% de su PIB y en Italia, un 150%) y el Banco Central Europeo es titular de una parte considerable de su deuda para mantener la estabilidad del euro, que se vería gravemente perjudicado por la caída de uno de estos países. En el contexto de inflación actual, lo habitual es subir los tipos de interés para mitigarla, pero el BCE es reacio a subirlos porque provocaría una subida importante de las primas de riesgo de estos países.

• Fuerza y estabilidad. La fuerza económica y la estabilidad política son buenos indicadores. Los países más estables resultan más atractivos para los inversores, impulsando la demanda de su divisa en el mercado de divisas.

Un ejemplo de cómo la política económica y monetaria de un país puede provocar grandes variaciones en los tipos de cambio es la guerra comercial entre China y Estados Unidos.

Este conflicto comercial comenzó en marzo de 2018 cuando Estados Unidos anunció aranceles de $50.000 millones a los productos chinos alegando prácticas de competencia desleal por parte de los asiáticos.

La reacción china fue la depreciación del yuan (CNY) para aumentar su competitividad en el mercado internacional y, en consecuencia, Estados Unidos se vio presionado para detener la subida de tipos de interés que pretendía realizar en 2018 para no perder terreno ante el gobierno chino.

Los efectos de esta guerra en los tipos de cambio son claramente apreciables: para un inversor europeo el yuan se depreció un 6% en cuatro meses y el dólar se apreció un 3,7% durante el mismo período.

También se observa el efecto de estas políticas en el tipo de cambio USD/CNY, que entre marzo y octubre de 2018 subió un 9,69% (de 6,33 el 1 de marzo a 6,94 el 31 de octubre).

Figura 1. Evolución del tipo de cambio USD/CNY entre marzo de 2018 y enero de 2019. Fuente: www.xe.com

Riesgo de divisa e impacto en la rentabilidad de la inversión

Definición y tipos de riesgo de divisa

El riesgo de divisa proviene de las fluctuaciones en el precio de una divisa frente a otra. Este riesgo afecta a inversores y compañías que cuentan con activos en otros países, cuyos resultados tienen una componente impredecible debido a las fluctuaciones de las divisas en las que tiene lugar la operación.

Hay tres tipos de riesgo asociados al mercado de divisas:

• Riesgo transaccional. Es el riesgo que afronta una compañía o un particular cuando compra un activo que cotiza en otra divisa. La transacción se realiza en la divisa del vendedor, por lo que el comprador se puede ver perjudicado si la divisa del vendedor se aprecia en relación con la suya entre la compra y la venta del activo.
• Riesgo de traducción. Es el riesgo de que una compañía soporte pérdidas al convertir a su divisa los resultados de una subsidiaria que opera en otro país.
• Riesgo económico. Se refiere al riesgo que afronta una empresa cuando su valor de mercado se ve inevitablemente expuesto a factores macroeconómicos como inestabilidad política o un cambio en las regulaciones.

En conclusión, el inversor se ve expuesto a los tres tipos de riesgo, siendo el riesgo transaccional el que se puede mitigar con mayor facilidad y cuyo impacto se aprecia con mayor claridad en la rentabilidad de su inversión.

¿Cómo afecta el riesgo de divisa a la rentabilidad de la inversión?

El impacto de los tipos de cambio en la rentabilidad de una inversión depende del horizonte temporal, pues las fluctuaciones en los tipos de cambio tienden a neutralizarse en el largo plazo, mientras que en el corto plazo pueden jugar un papel muy importante.

Las fluctuaciones en los tipos de cambio a lo largo de numerosos ciclos económicos tienden a cancelarse debido a las actuaciones de los bancos centrales, por lo que los tipos de cambio tienen un impacto reducido en la rentabilidad de la inversión. Este efecto se puede apreciar en el par GBP/USD, donde las medias móviles de los cambios anuales con distintos períodos representan las variaciones según el plazo observado:

 

Figura 2. Medias móviles de variación anual del par GBP/USD en distintos períodos. Fuente: (Dickens, 2020)

En la figura anterior resulta evidente que las variaciones anuales pueden afectar a la inversión, resultando un aumento máximo de 41,8% y una caída máxima de -31,6%. Mientras tanto, el aumento máximo en un período de 15 año resulta ser un 2,8% y la caída máxima un -3,8%.

A continuación, con el fin de ilustrar lo comentado, en la figura siguiente se compara el rendimiento del conocido índice S&P 500 para un inversor en dólares estadounidense y para un inversor en libras esterlinas. En este gráfico se puede apreciar que la rentabilidad acumulada del índice en dólares americanos es superior a la del índice en libras esterlinas (352,8% vs 289,9%).

Figura 3. Efecto del USD/GBP en el rendimiento del S&P500. Fuente: elaboración propia

Como se puede observar, el tipo de cambio influye considerablemente en el rendimiento anual del índice para un inversor inglés. Por ejemplo, en el año 2016 el índice tuvo una rentabilidad del 9,5% y, gracias al tipo de cambio, los ingleses vieron un rendimiento del 30,7%. Sin embargo, el año siguiente los ingleses vieron menguada su rentabilidad respecto al índice, que creció un 19,4% y el tipo de cambio redujo su rentabilidad en libras a un 9%. La diferencia en la rentabilidad acumulada es del 62,9%, donde la acumulada en GBP es de 252,79% y la de USD es de 189,89%.

 

Figura 4. Efecto del USD/EUR en el rendimiento del S&P500. Fuente: elaboración propia

Algo similar ocurre con el rendimiento del S&P500 y el par USD/EUR, donde la rentabilidad acumulada es mayor en euros que en dólares (271,38% vs 189,89%) como resultado de la caída del par, que pasa de 1,44 a 1,1234 – una caída del 21,98%- en apenas una década.

En conclusión, un inversor siempre debe tener en cuenta los tipos de cambio y especialmente cuanto menor sea el plazo de su inversión. Cuando la inversión tenga un largo horizonte temporal, debe centrarse en el activo en el que invierte, pues la rentabilidad final se verá casi completamente determinada por la del activo, dado el reducido efecto del cambio de divisa.

Motivación, ventajas y desventajas de una cartera internacional

Motivación de una cartera internacional

Una cartera internacional es aquella que se centra en los mercados extranjeros en lugar del mercado doméstico. Una cartera internacional bien diseñada proporciona al inversor acceso a mercados emergentes y desarrollados, beneficiándose de la diversificación.

Este tipo de carteras se ven expuestas a los riesgos de divisa comentados anteriormente, de forma que la rentabilidad de la inversión puede menguar por la debilidad de la divisa en la que se invierte frente a la divisa doméstica y, más directamente, por la inestabilidad política de algunos países emergentes. Por ejemplo, en estas economías emergentes un golpe de estado puede causar una bajada de hasta el 40% su mercado bursátil (Chen, 2021).

La internacionalización de una cartera puede realizarse de una multitud de maneras: unas más arriesgadas como invertir en empresas de Indonesia, Turquía o Egipto; otras más seguras como invertir en empresas contrastadas como la suiza Nestlé o la surcoreana Samsung, ambas incluidas en el Vanguard's Total International Stock Fund Index, que cuenta con un 25,6% invertido en mercados emergentes, un 39,7% en activos europeos y el resto esparcidos por el mundo.

En este contexto, resulta ilustrativo examinar la comparación entre tres índices elaborados por MSCI: MSCI Emerging Markets Index, MSCI World y MSCI All Country World Index (ACWI).

El MSCI World está formado por acciones de empresas de mediana y gran capitalización de 23 países del mundo desarrollado, reflejando el 85% de la capitalización de mercado de dichos países.

El MSCI All Country World Index contiene acciones provenientes de 23 países desarrollados y 25 mercados emergentes. El MSCI World representa el 88% de este índice.

El MSCI Emerging Markets Index contiene empresas de mediana y gran capitalización de mercado a lo largo de 27 mercados emergentes con 1.421 constituyentes.

En la siguiente figura se puede observar la evolución de los tres índices desde noviembre de 2016 partiendo de la misma base. Como se puede apreciar, el índice de mercados emergentes presentaba un rendimiento superior a los otros hasta 2014, cuando se invirtió la tendencia y los índices con componentes de países desarrollados pasaron a rendir más. También resulta interesante la evolución postpandemia, con una recuperación inicial por parte de los tres índices y una posterior caída de los mercados emergentes.

 

Figura 5. Rentabilidad acumulada de MSCI World, MSCI ACWI y MSCI EM. Fuente: (MSCI, 2021)

Otra forma interesante de analizar los índices es mediante las rentabilidades anualizadas:

 

Tabla 3. Rentabilidades anualizadas de MSCI World, MSCI ACWI, MSCI EM a 30 de nov. 2021. Fuente: (MSCI, 2021)

Ventajas de una cartera internacional Diversificación de activos

La incorporación de empresas internacionales a la cartera puede resultar en una reducción del riesgo por el efecto de la diversificación: si las acciones domésticas tienen rendimientos mediocres se pueden ver compensadas por una subida en los mercados internacionales. Esto se debe al menor grado de correlación entre las empresas domésticas y las internacionales, cuya inclusión reduce la correlación total de la cartera y aumenta, por tanto, su diversificación, siempre que se realice de la manera adecuada.

Por ejemplo, en una cartera con un 50% de valores internacionales y otro 50% doméstico, teniendo en cuenta las rentabilidades anualizadas del apartado anterior, mientras el IBEX 35 tenía un rendimiento anualizado de -0,8%, el índice MSCI ACWI rendía un 13,99%. De esta manera el rendimiento anual de la cartera sería de un 6,595%.

• Diversificación de la exposición a las divisas. Como ya se ha mencionado, al invertir en valores internacionales las divisas de los países en los que se invierte influyen en la rentabilidad de la inversión. De esta manera, ante una caída de la divisa doméstica parte de la caída en la cartera se vería compensada por la presencia de otras divisas en la cartera que posiblemente se vean fortalecidas en comparación.

En este apartado también resulta interesante observar la correlación entre las divisas en las que se invierte, pues el inversor no se beneficia de la diversificación si las divisas en las que invierte están altamente correlacionadas.

• Exposición a diversos ciclos de mercado. Una cartera internacional permite aprovechar los distintos ciclos de mercado en el panorama internacional: el mercado doméstico en España está actualmente estancado mientras que hay otros mercados desarrollados en crecimiento moderado (EE. UU. y Alemania, por ejemplo) y mercados emergentes con crecimientos más agresivos, con el mayor riesgo que conllevan.
• Diversificación por sectores e industrias. En la línea del párrafo anterior, invertir en una cartera internacional permite acceder a sectores que no están presentes a nivel doméstico o, simplemente, el mismo sector pero en otro ciclo de mercado como, por ejemplo, la venta de vehículos en países con gran crecimiento de población, donde ésta crece principalmente por el aumento del número de usuarios, mientras que en países más estancados en este aspecto la venta de vehículos se centra principalmente en la renovación de los vehículos de su población.

Por otro lado, las distintas circunstancias de los países ofrecen distintas oportunidades de inversión: en algunos países más desarrollados el cambio hacia las energías renovables puede ser una buena oportunidad, mientras que en otros no es una opción rentable ya sea por falta de recursos naturales o por falta de viabilidad económica de los proyectos.

Por último, cabe mencionar que no es necesario invertir en todos los sectores de la economía ni en todas las geografías posibles; los beneficios de este tipo de diversificación se consiguen cuando la cartera incluye acciones con distintos comportamientos en los ciclos económicos –súper sectores cyclical, defensive y sensitive- y geografías con distintos ciclos económicos.

Desventajas de una cartera internacional

• Riesgo económico y político. Como se ha comentado previamente, en muchos países con mercados emergentes la inestabilidad política y económica puede causar grandes movimientos en el mercado. Al igual que se obtiene diversificación de activos, el inversor internacional también se ve expuesto a los conflictos económicos y políticos de las geografías en las que invierta.

Por lo tanto, la inversión en empresas internacionales implica un esfuerzo añadido de monitorización y seguimiento de otras geografías.

• Aumento de los costes de transacción. La compraventa de valores internacionales normalmente tiene mayores comisiones asociadas, reduciendo su rentabilidad global. Dependiendo del país, es posible que los impuestos, las comisiones de cambio de divisa y otros tipos de comisiones mengüen notablemente el rendimiento de la Parte de estos costes se pueden evitar mediante la utilización de ETFs o fondos de inversión internacionales, que operan optimizando estos costes.

Estrategias para mitigar el riesgo de divisa

• Invertir exclusivamente en valores que cotizan en la misma divisa. Esta es la estrategia más conservadora, ya que la respuesta ante el riesgo de divisa es eliminarlo por Al invertir únicamente en valores que cotizan en la misma divisa se elimina la influencia directa de los tipos de cambio en la rentabilidad de la inversión, pero aún así cabe mencionar que una caída de la divisa doméstica sí afecta al inversor, que pierde poder adquisitivo y, muy probablemente, experimente una alta inflación.

Otro factor a tener en cuenta es cuál es su mercado doméstico, pues un particular que invierta exclusivamente en dólares estadounidenses cuenta con una plétora de valores en los que invertir, además de utilizar una divisa asociada a una economía muy fuerte a nivel mundial. Para un inversor español las opciones de inversión se ven moderadamente reducidas, aunque el euro también es una divisa fuerte. No es el mismo caso para un inversor húngaro, que seguramente deba acudir a mercados que no coticen en florines.

• Invertir en empresas nacionales que operan en el extranjero. En relación con la estrategia comentada anteriormente, esta estrategia consiste en ganar exposición a otros mercados gracias a la internacionalidad de los valores presentes en el mercado doméstico. Por ejemplo, un inversor estadounidense gana una gran exposición internacional al invertir en McDonald’s debido a la gran extensión de la empresa a lo largo del planeta (34.000 tiendas en 118 países).

Una opción muy asequible para el inversor individual estadounidense es por ejemplo invertir en el índice Standard & Poor’s 500, que contiene cientos de empresas americanas con gran parte de sus ingresos generados en el extranjero. Esto supone una diversificación natural, aunque imperfecta contra el riesgo de divisa. También cabe destacar que numerosas compañías cubren sus operaciones en el extranjero para protegerse del efecto divisa.

Para un ciudadano europeo también puede realizar este tipo de inversión, pues cuenta con una gran cantidad de empresas que cotizan en euros y tienen exposición internacional, como pueden ser las alemanas Bayer y SAP o la española Inditex (ITX). Respecto a los índices, pueden resultar interesantes el índice alemán DAX 30 o el EUROSTOXX 600, que contiene a las 600 empresas con mayor capitalización europea.

• Diversificación global. En esta línea, la diversificación global concentrada en áreas con grandes divisas como EE. UU., la zona Euro y Asia-Pacífico proporciona una cobertura natural a la cartera.

Por ejemplo, si el euro se fortalece frente a las demás divisas, estas inversiones verán disminuida su rentabilidad. En el caso contrario, la debilidad del euro se verá cubierta por la fortaleza de las otras divisas en comparación con el euro. Con esta estrategia se busca una aproximación a un mercado de suma cero donde la debilitación de una de las divisas se ve compensada por la apreciación de las otras y, por tanto, el rendimiento global de la cartera se ve menos expuesto a estas fluctuaciones.

• Invertir exclusivamente en países con divisas Fuertes. Si busca centrar su inversión en un país o región en particular, lo más conveniente es invertir en mercados con divisas con perspectivas positivas, es decir, divisas que tengan fuerza relativa frente a su divisa doméstica. De esta manera, si la divisa continúa en crecimiento la inversión será más rentable al margen de la rentabilidad del propio

Una métrica frecuentemente utilizada para analizar las perspectivas de un país es la ratio debt-to-GDP. Esta ratio compara la deuda nacional con el producto interior bruto o PIB (GDP en inglés). Esta información permite al inversor distinguir los países con políticas económicas conservadoras, ya que un exceso de deuda puede causar una sustancial inflación y, en consecuencia, su divisa se debilitará frente a otras.

De acuerdo con un estudio realizado por el Banco Mundial, en países desarrollados el umbral a partir del cual la ratio debt-to-GDP pasa a tener implicaciones negativas es del 0,77, costando 0,017 puntos porcentuales de crecimiento anual real por cada punto porcentual de exceso respecto a este umbral. Este efecto se ve magnificado en los países emergentes, donde el umbral se sitúa en 0,64 y el coste de cada punto porcentual de exceso es de 0,02 puntos porcentuales de crecimiento anual real.

• Abrir una cuenta en una divisa extranjera. Multitud de bancos ofrecen hoy en día la posibilidad de abrir una cuenta en una divisa extranjera. La apertura de una cuenta de este tipo tiene sentido cuando el inversor vaya a tener frecuentes interacciones en la divisa en cuestión, es decir, las transacciones no se van a limitar a una compra o liquidación esporádica.

La diferencia en comisiones respecto a una cuenta en la divisa doméstica se halla principalmente en el tipo de cambio aplicado: es habitual que se cobre una comisión alrededor del 2,5% y, por ejemplo, en el cambio USD/EUR a 1,13 pasaría a realizarse a 1,10175.

• Cubrirse contra el riesgo de divisa mediante futuros u opciones. Una cobertura es una posición que se toma para reducir el riesgo de movimientos adversos en el precio de un activo. Habitualmente cubrirse consiste en tomar una posición compensatoria o contraria a la principal en relación a un

La cobertura se suele realizar mediante derivados como opciones, swaps, futuros y contratos forward. Los activos cubiertos pueden ser acciones, bonos, commodities, divisas, índices o tipos de interés.

El precio del derivado depende del grado de cobertura que se pretenda alcanzar, de manera que se debe buscar una combinación entre el riesgo minimizado y el precio pagado por dicha cobertura.

Como se ha mencionado, cubrirse no es gratis, pues requiere la inversión en un nuevo valor o derivado. Es una reducción del riesgo que conlleva una reducción de la rentabilidad de la inversión. En una cobertura perfecta se elimina el 100% del riesgo en cuestión. Sin embargo, en la realidad es una práctica más compleja e imperfecta.

Otro factor a tener en cuenta es la accesibilidad a las coberturas del inversor particular, que es reducida. Esto se debe a que la mayoría de los derivados utilizados en estas situaciones son productos negociados Over the counter (OTC) entre inversores institucionales y entidades financieras, es decir, productos diseñados específicamente para un activo en particular. Por lo tanto, no son productos fácilmente accesibles para el inversor particular y el modo más sencillo y habitual de acceder a ellos es mediante la inversión en fondos que sí utilizan estos derivados en sus operaciones.

Para hacerse una idea de cómo la cobertura contra el cambio de divisa puede alterar los rendimientos de un índice en el largo plazo es de interés la comparación entre el iShares S&P 500 UCITS ETF y iShares S&P 500 GBP Hedged UCITS ETF (cubierto):

 

Figura 6. Rentabilidad acumulada en libras de iShares S&P 500 UCITS ETF (verde) y iShares S&P 500 GBP Hedged UCITS ETF (morado). Fuente: Morningstar

En la figura anterior se ve cómo puede resultar beneficiosa la cobertura de un índice, en este caso la cobertura del S&P 500 en libras, donde dicha cobertura eliminó el efecto de la caída del dólar frente a la libra y la consiguiente reducción de la rentabilidad del ETF. En la siguiente figura se puede observar cómo puede mermar los rendimientos de un fondo cotizado en dólares y cubierto en euros:

 

Figura 7. Rentabilidad acumulada en euros de Vanguard US 500 Stock Index Fund (verde) frente a la clase cubierta en euros (morado). Fuente: Morningstar

Esta diferencia de rentabilidad se debe principalmente a dos factores: por un lado, la caída del euro frente al dólar beneficia a los inversores en dólares y, por otro lado, las comisiones de la cobertura reducen la rentabilidad a largo plazo del fondo cubierto.

Cubrir un activo puede tener dos propósitos: aumentar la rentabilidad y reducir la volatilidad. Como ya se ha comentado, la rentabilidad no se verá aumentada en el largo plazo, pues tiende a ser un juego de suma cero y además se pagan comisiones por la cobertura, por lo que sólo parece ser rentable ante movimientos en el corto plazo.

Debido a los diversos factores que influyen en sus respectivos rendimientos, cabe estudiar por separado la cobertura en renta fija y en renta variable:

Cobertura de divisa en renta fija

Dados los bajos tipos de interés actuales, los inversores en busca de renta fija pueden pensar en acudir a mercados extranjeros en busca de rentabilidades superiores.

Al ser activos de renta fija, los bonos internacionales se ven especialmente expuestos al riesgo de divisa, que puede fácilmente anular por completo la rentabilidad de dicho activo. Si la divisa doméstica del inversor se fortalece en relación con la del bono, la rentabilidad del bono se ve reducida y no sólo en ese momento, sino en los cobros de los pagos de intereses futuros si la situación no se revierte.

Teniendo en cuenta este riesgo significativo, los inversores pueden evitar quebraderos de cabeza no invirtiendo en bonos internacionales o cubriéndolos. Al cubrirlos, dado que son activos de renta fija, se reduce el riesgo de divisa a cambio de una reducción de la rentabilidad y se acerca más al concepto esencial de esta categoría de activos: renta fija.

También cabe mencionar lo atractiva que debe ser la rentabilidad que ofrezca el bono internacional para seguir siendo rentable después de los costes de la cobertura, lo que lleva a pensar que probablemente sean bonos de peor calidad.

Teniendo en cuenta que la renta fija tiene un rol defensivo en la cartera, para un inversor que busca generar riqueza hasta su jubilación, parece más conveniente abstenerse de la exposición a los cambios de divisa en activos de renta fija.

Cobertura de divisa en renta variable

Cubrir o no la divisa dependerá de la correlación entre el tipo de cambio y el mercado de renta variable. En este caso, hay dos escenarios a considerar según el comportamiento de ambas variables:

• Correlación positiva o nula: en este caso la cobertura de la divisa reducirá la volatilidad.
• Correlación negativa: la cobertura de divisa aumentará la volatilidad. Este caso se da en los países con divisas refugio. Ante una caída en el mercado los inversores suelen acudir a las divisas refugio, entre las que históricamente se han hallado el dólar estadounidense y el franco

Esta regla no es infalible, ya que no siempre se cumple en un corto período de tiempo o, simplemente, no se llega a dar. Esto se debe al elevado número de factores que intervienen y, si bien hay divisas tradicionalmente fuertes, en ese momento pueden verse debilitadas o no ser consideradas lo suficientemente fuertes como para ser vistas como divisas refugio.

La metodología aquí propuesta tiene un foco en el corto o medio plazo, pues los inversores a largo plazo verán cómo el efecto de estas fluctuaciones intermedias se ve reducido y los rendimientos de sus inversiones se ven determinados por la evolución global del mercado.

Conclusiones

En este bloque se han analizado en primer lugar los fundamentos del mercado de divisas y los riesgos asociados a las inversiones en divisas extranjeras. También se ha revisado la motivación para invertir en una cartera internacional y, por último, las estrategias que puede seguir un inversor particular para mitigar o eliminar el riesgo de divisa.

Entre las estrategias se ven dos grandes vertientes:

• Abstenerse de invertir en activos que coticen en otras divisas y buscar la exposición al crecimiento de otros mercados mediante la inversión en empresas domésticas con presencia en mercados
• Diversificar la cartera con activos internacionales. Dentro de esta estrategia hay dos corrientes: inversión en el extranjero sin cobertura ante la divisa bajo la idea de que en el largo plazo las fluctuaciones de divisa tienden a compensarse entre sí y la inversión en el extranjero con cobertura mediante derivados como opciones, swaps, futuros y forwards. Esta inversión con coberturas es además compleja y de difícil acceso para los inversores particulares a los derivados utilizados. El principal modo de cubrir sus activos ante el riesgo de divisa es la inversión en fondos que sí utilicen estos derivados en sus operaciones

Para un inversor Buy & Hold cubrir sus activos no tiene mucho sentido, pues al invertir a largo plazo el inversor no debería verse gravemente afectado por las fluctuaciones diarias de un activo o la divisa en cuestión – se ha comentado antes que, debido a la actuación de los bancos centrales, el mercado de divisas tiende a ser un juego de suma cero- y los costes de la cobertura reducirían la rentabilidad total. Su foco debería estar en la tendencia a largo plazo del activo, mucho más relacionada con la evolución global del mercado en el que se encuentra. No obstante, el inversor siempre debe tener en cuenta la internacionalidad de las empresas en las que invierte y el efecto que puede tener en sus resultados, ya sea una empresa doméstica o extranjera. 

Notas:

El proyecto value4all es un proyecto divulgativo sin ánimo de lucro. No somos una gestora ni comercializadora de acciones y/o fondos, ni aceptamos publicidad de comercializadoras para preservar la independencia del proyecto.

Los fondos que deposites en renta variable (acciones) no están garantizados. El capital invertido queda por lo tanto sujeto a las subidas y bajadas del mercado. Debes por lo tanto considerar la inversión en Bolsa como un vehículo adecuado para tus ahorros en el largo plazo, esto es, el destino del ahorro que estás seguro de no necesitar en un horizonte de 8-10 años. En caso contrario, el riesgo de que acabes teniendo menos dinero del depositado es muy alto.